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【CSF观察】消费金融资产证券化的发展方向

图:左一:招商证券,曹梦珲;左二:招商证券,李晓冰;左三:联合资信,赵晓丽;右三:中泰证券,杨世敏;右二:宜信公司,秦琴;右一:百度金融,张潇

 

编者按:

2017中国资产证券化论坛年会上,招商证券固定收益总部ABS业务联席负责人曹梦珲,做了消费金融市场的概述;招商证券投行部副董事李晓冰先生,讲述了对消费金融未来发展的展望;联合资信结构融资部分析师赵晓丽女士,介绍了银行间消费贷ABS产品的评级要点;中泰证券债券与结构金融部总监杨世敏先生,阐述了消费金融证券化目前有哪些主流的业务模式;宜信公司新金融产业投资基金副总裁秦琴女士,从发起机构角度介绍了市场的雷区,和宜人贷在美国上市的情况;百度金融资产证券化业务负责人张潇先生从另一类发起机构角度介绍了消费金融资产证券化中资产方和资金方的痛点。

 

曹梦珲(招商证券股份有限公司,固定收益总部ABS业务联席负责人 ):

 

大家下午好,欢迎来到消费金融资产证券化的发展方向圆桌。我是招商证券固收总部负责信贷ABS的曹梦珲,感谢CSF论坛,今天很荣幸请到行业里的五位专家共同为大家分享。坐在我左边的依次是招商证券投行部副董事李晓冰先生,联合资信结构融资部分析师赵晓丽女士,中泰证券债券与结构金融部总监杨世敏先生,宜信公司新金融产业投资基金副总裁秦琴女士,百度金融资产证券化业务负责人张潇先生。

 

我先抛砖引玉简单做一下消费金融市场的概述。中国现在是消费驱动型经济,过去五年的消费品零售总额翻了将近一倍,消费贷款余额大幅增加到5.4万亿,过去几年的平均增长率保持在15%以上,大大超过整体信贷规模的增长率。蚂蚁金服、京东金融、百度金融、宜人贷这样的互联网金融平台、传统商业银行的信用卡分期和消费贷业务、中银消费这样的消费金融公司、奔驰宝马福特大众这样的汽车金融公司、还有P2P等都属于广义的消费金融。

 

消费贷款增速快,推动消费金融资产证券化也是疾速的增长。消费类ABS,2015年一共发行了6单,100多亿的规模。2016年发行53单,将近1000亿的规模。今年一季度发行了300多亿规模,截止4月份接近400亿,一共21单,其中包括很多像蚂蚁金服,京东这些众所周知的平台。这个市场发展很快,期间既有正面的新闻也有负面的传闻,今天很高兴有这么多专家可以一起探讨对整个市场的看法。首先有请中泰证券的杨世敏总介绍一下消费金融证券化目前有哪些主流的业务模式。

   

杨世敏(中泰证券股份有限公司,中泰证券债券与结构金融部总监):

 

感谢主持人及各位嘉宾让我第一个与大家分享!作为一名投行的承做承销人员,我一直认为资产证券化产品的重要目标就是通过证券化技术让优质的资产变成证券从而获得投资人的认可和购买以实现最终销售。基于这个前提,对消费金融资产证券化业务模式的探讨,主要出发点是投资人对于资产证券化产品本身的需求。而目前国内资产证券化产品的投资人,大多是固定收益类投资人,这类投资人传统上更喜欢主体资质较好的信用债券,但最近也越来越多地开始关注底层资产优良的资产证券化产品。根据投资人这样的偏好,并结合资产证券化特点,目前主流的消费金融资产证券化业务模式主要分为两类:

 

第一类,直接资产证券化模式。主要针对自身信用资质比较优质的原始权益人,他们可以直接通过自己的主体进行资产证券化产品发行。例如前面提到的蚂蚁金服、京东金融,以及我们一直在做的易鑫等,他们都是通过自己旗下公司作为原始权益人去发行资产支持证券,并输出自身的信用,或是强大资产管理能力,抑或是两者兼备。

 

第二类,双SPV资产证券化模式。主要针对市场上数量最多的主体,他们的主体不像蚂蚁金服或京东金融规模这么大,也没有像易鑫那样强大的股东背景,但是他们一直专注于某些具体类型的消费金融资产,例如消费分期、车贷、房贷等,在这些业务领域有完善的风控管理体系、良好的资产历史表现,并且能得到特定投资人的认可。对于这类主体,目前典型的交易的业务模式就是双SPV资产证券化模式。第一层SPV去形成消费金融的债权,在债权形成时严格参照证券化的基础资产遴选标准,例如市场广泛采用的通过信托计划给个人客户发放信托贷款形成消费贷款债权,以及我们正在探讨的通过独立于融资人的第三方租赁公司形成以汽车消费为背景的售后回租类车贷资产。在上述第一层SPV形成一定规模的基础资产后,即把基础资产包转给第二层SPV专项计划,从而实现证券化的结构安排。双SPV证券化模式最大的优势是实现了第一层SPV里的基础资产与融资人主体完全的破产隔离。虽然融资人主体资质一般甚至较弱,但其良好的资产管理能力确保了第一层SPV持有的基础资产质地良好,即使在融资人出现兑付压力乃至破产时,都不会对第一层SPV中基础资产的权属及现金流有实质的不利影响。在双SPV证券化模式下,为了让更多的投资人认可交易结构,或者满足部分投资人风控的要求,有些交易结构会在模式上进行进一步的创新,例如有些交易结构中会引入外部担保机构,通过第三方增信提高产品的安全性及投资人的接受程度,我们了解到中合担保、众安保险、阳光保险等机构,均愿意为其认可的项目提供增信;另一些交易结构则尝试引入有良好市场认可度的特殊资产服务机构,进一步提高其对底层资产的风控能力以及持续管理能力,从而让其优质的消费金融资产更好地被市场投资人认可,例如京东金融、百度金融目前都在尝试给原始权益人提供类似的服务。

 

从交易结构的角度来看,目前消费金融资产证券化的模式主要就是上述两种。从业务发展趋势来看,随着市场对消费金融资产认可度的提高,越来越多的投资人开始尝试在前期投入资金去参与消费金融资产发放过程,消费金融资产形成之后再去进行资产证券化,并大量持有资产支持证券,从而实现了资产证券化业务流程的闭环。在这个模式下面,投资人可以参与消费金融资产的发放、管理及证券化的全流程,提高对底层消费金融资产的理解,提高其投资业务的安全性,并获取高于直接投资资产证券化产品的收益。

 

这些就是我个人对消费金融证券化业务模式的浅显理解,谢谢大家!

 

曹梦珲(招商证券股份有限公司,固定收益总部ABS业务联席负责人

 

谢谢杨总,下面请宜信的秦总从发起机构角度介绍这个市场有什么雷区,还有宜人贷在美国上市的情况。

   

秦琴(宜信新金融产业投资基金,副总裁):

 

宜人贷,没有蚂蚁和京东的规模大,该怎么做ABS呢?宜人贷采用了先进的双SPV的模式,也就是用单一信托完成放款,再把信托受益权装入中金设立的资管计划发行,实现资产的破产隔离以及收益的兑付。这个发行在2016年影响蛮大的,因为宜人贷在P2P平台序列里面是第一个公开发行的机构。在发行完第一单后整个交易的环境,包括监管的环境发生了一些变化。第一单的交易结构中,除了6%的现金保障,没有任何外部增信,完全依赖稳定的资产表现和严格的风控措施。但是后来我们在准备第二单的时候,恰逢银监会出台了网贷平台的监管条例,交易所对网贷平台进行了窗口指导发行。所以提醒大家,如果跟宜人贷资质背景差不多的平台想发行公募ABS,要综合考虑监管的环境,资金的成本以及增信的约束这些因素。

 

下面我从资金的来源,包括参与体,讲述中国和美国消费信贷市场到底有哪些差别。第一页从这张图中大家能够看出,未来中国消费信贷市场,到底走向何方。这个数据不包含房贷和车抵贷,全部是信用贷款。总的来说,金融危机之后的这几年,消费贷款的主体主要的资金提供方是银行。像学生贷款,是国家和政府在发放贷款,其他一些贷款都是信用合作社,消费金融公司在发放。美国没有所谓的除了银行之外没有持牌,想在当地放贷就要满足当代放贷的条件。这意味着对于消费信贷发放贷款,非持牌机构的发放,在美国市场是非常小的市场。第三页,是中国的一个结构。右边这个图,就是现在所谓的互联网金融,非持牌的泛金融结构市场的格局。我们现在在整个服务个人消费信贷市场上的主体与美国有非常大差别的。也就是在这个市场上,持牌机构没有很好的发挥它的作用。我们看第二页PPT,美国在不同的期限,不同的利率上,谁在放贷?长期限利率高的市场,在利率低期限短的市场,都没有非持牌机构。Sofi定位人群是高品质的人群,名校学生贷款,不像我们的贷款属于类现金贷,只用于学费,所以积存了很多很优质的客群,在毕业之后可以做更多的业务,比如房贷车贷的贷款,以及财务管理的业务。Sofi市场小,资金利率低,限制它服务的人群和规模。除此以外,没有非持牌机构参与的,在第四页里面,中国除了银行非常细分的市场上在给个人做放贷之外,都被P2P覆盖,现在做得比较好的是招银和捷信。捷信跟招银不一样,跟P2P平台是一样的客群。未来一定是持牌机构进入消费金融市场。消费金融的ABS就是这些持牌机构的ABS。顺便给大家普及一下右边是两个人群,EMMA和HENRY.HENRY(high earning not rich yet)是一群收入很高,又不是特有钱,他对于消费贷款有非常大的需求。最近刚在纽交所上市的信而富提出一个新概念-EMMA(Emerging Middle-Class Mobile Active)族,这个人群职业稳定,互联网重度依赖,爱网购,有各种消费和信贷需求。我们可以看出蚂蚁金服和微众银行服务的就是处于HENRYEMMA以及介于二者之间的人群,这个人群有几亿用户,是非常可观的一个市场。

 

曹梦珲(招商证券股份有限公司,固定收益总部ABS业务联席负责人 

 

感谢秦总。下面请百度金融的张潇总从另一类发起机构角度介绍一下消费金融资产证券化中资产方和资金方的痛点。

   

张潇(百度金融资产证券化业务负责人):

 

张潇:这是直接把我定位成发起机构了。其实拿百度的资产做融资时我是一个发起机构,但更多是类投行的角色,需要到外面找一些优质的资产,做证券化产品,所以在这过程中接触到的资金方和资产方会想多多一些。首先我觉得,如果对资产方来说,尤其消费金融的资产,很多消费金融机构都是新兴的。一般这样的机构通常的路径是依靠自有资金、股东借款和靠资本实力拿到的授信去形成初始的资产,再渐渐做ABS运转起来。规模做大了再增资,再拿更多的授信,做更多的ABS。整个是螺旋上升的过程。比如股东背景不太好或资本实力不强,最开始发展就会比较受限。但只要资产相对优质,通过ABS的方式对接资金仍是这类机构在资本实力不强的条件下获得资金的一个主要渠道。另外一个,现在这些互联网消费金融公司之前都依赖于P2P资金, P2P政治风险比较大,网贷新规出台之后,更多是转向对接机构资金。

 

那么越来越多的资金方尤其是机构资金投消费金融的资产,风险如何判断,如何持续监控风险的考验?发生极端情况,这个企业倒闭后谁来保证资产的顺利收回?百度针对这些问题,开展了ABS业务。简单做一个小广告,百度现在做这个业务主要从几个维度出发。

 

第一从资产方,会选择百度股权投资过的、在各场景里排名靠前的、上交所深交所发过公募的企业,选择优质的资产;

 

第二在尽调的环节,我们这些人都是从金融机构来的,少不了传统的尽调手法。但百度开展ABS业务一定要有跟金融机构不一样的优势才有生存空间。我们是利用大数据和AI的能力,百度有每天一百亿次以上的搜索响应,有8个亿手机号,可以用十万个维度来刻画一个人的行为和特征,给我一个手机号就能对应到个人,就能对个人进行评分并识别风险。比如说这个人搜索如何进行信用卡套现,比如说曹总是一个黑产者,他的手机号跟晓冰总连了同一个WIFI,晓冰会被我拉进关注的名单。目前我们有一千万的极黑名单,五千万灰黑名单,进入这个名单里面的人一般风险很高。同时,在资产形成阶段,百度提供了区块链技术,从资产生成阶段保证资产可追溯不可篡改,在中介机构的尽调环节也可以直接在区块链系统中把所有资产调出来。通过这些手段,在传统尽调手法和大数据风控基础上,筛选出安全级别更高的资产池。

 

第三在整个项目存续期间,百度研发了一套智能管理系统。从最开始的发起到后面的管理账务做到完全自动化的流程,这些都是可以开放给资金方的。

 

除了金融机构的优先级的资金,我们也会和银行等金融机构开展夹层基金的合作,只要艺高胆大,这块还是很好的资产。这是我们现在百度开展ABS业务的几个维度,也是针对资产方和资金方的痛点的解决方案。谢谢大家!

   

曹梦珲(招商证券股份有限公司,固定收益总部ABS业务联席负责人 

 

感谢艺高胆大的张总分享的经验。下面回到我们必经之路,在产品中的评级方法,请联合资信的赵晓丽分析师介绍一下银行间消费贷ABS产品的评级方法要点。

   

赵晓丽联合资信评估有限公司,结构融资部分析师):

 

大家好,我是来自联合资信的赵晓丽,接下来就从银行间市场的角度去跟大家分享一下,消费贷ABS产品的评级方法。个人消费贷款ABS从2015年开始发行,发行主体目前仅限于商业银行和持有消费金融牌照的消费金融公司。从2015年到目前为止,公开发行15单,其中有9单是联合资信受托评级,市场份额占到6成,其中4单采用了循环购买的交易结构,均由联合资信提供受托服务。

 

从市场来看,联合资信有很大的优势。从具体评级过程来看,如何揭示基础资产的信用风险,也就是单笔资产发生违约的概率。其实是评级的关注点,主要关注两个方面,定性分析部分和定量判断部分。定量分析就是分析历史数据,分析指标包括历史违约率、违约时间分布、早偿率和回收率,通过发行机构提供的历史数据,静态和动态池分析,预测资产池必要的增信水平。在此基础上,对基础资产分析的时候挑选一些对贷款的违约因素具有显著影响,包括入池贷款的集中度,期限、账龄,包括借款人的职业、年龄、收入,婚姻状况等因素。在历史数据分析基础上,结合基础资产分析,评判整个基础资产的组合信用风险。

 

最后一个环节,就是现金流分析压力测试。在这个过程当中,基于产品设计,现金流偿付顺序,构建模型,在压力情景下进行压力测试。整个压力测试过程包括模拟集中违约,缩短利差支持,改变早偿比率的条件。通常用以上一系列的定量分析,去评估整个资产池现金流入对证券端本息兑付的覆盖倍数。另外一个方面,就是定性判断这部分。首先关注基础资产权属是否清晰,现金流是否可预测。然后着重关注发起机构这一类产品的特征,客户定位,以及贷款用途,担保方式等,还会关注发起机构风控水平,贷后管理能力,通过一系列的定性判断评定违约概率。

 

除此之外,还要关注整个产品设计的交易结构设置,增信措施,和相关参与方的履职能力,最后再关注一些利率风险、流动性风险、后备贷款服务机构缺位风险等等。以上就是关注定量分析和定性判断相结合的整个评级过程,但目前从市场上的整个评级过程来看,银行间市场这块消费贷还存在一些难点。第一点,缺乏个人征信信息,对借款人的个人信用质量评价的标准不统一。可能评级过程中基于对历史数据分析评判整个产品的违约概率,更多的是依赖于发起机构提供的历史数据,但是目前很多消费金融公司无法提供足够的历史数据,更多的时候基于评级人员经验判断,从而导致评级结果主观性偏强。因此未来随着消费金融机构开展业务时间的积累,历史数据的不断积累,对于整个评级的开展其实是一个比较有利的一方面。由于时间原因,今天分享到这里。

   

曹梦珲(招商证券股份有限公司,固定收益总部ABS业务联席负责人 

 

谢谢赵分析师分享这些经验。大家都很关注我们这块业务以后的空间,请招商证券投行部李晓冰总介绍一下,对消费金融未来发展怎么看。

   

李晓冰(招商证券股份有限公司,投行部副董事):

 

我想直接把我关于消费金融证券化发展趋势的观点抽象总结,从供需两方面来看,第一方面是界限模糊化,首先体现在第一点,发起机构之间一些职能,或者牌照模糊化。这点比较简单,以前我们国内消费金融发放,受政策监管的牌照因素影响是非常清晰的。像银行发消费贷款,电商平台发放赊销分期,这个趋势现在越来越模糊了。有些发起机构跟银行合作,有牌照的机构也会找消费金融的渠道合作。既做自己的资产提供者,同时也去市场上收资产。当然,像张总公司这种情况,不管做哪个方向都是甲方。

 

另外第二方面,数据的标准化,因为消费金融特点是贷款比较分散,不像对公贷款比较集中,而它的数据信息越来越趋向于同质化,原因很简单,作为市场上主流的消费金融机构,评判风险的标准不会有颠覆性的差异,主流机构有一定的相似性。所以在这块的资产收集信息越来越趋同,以后风控模型,放贷的审批模型有可能是朝同一个趋势去整合。另外一个方向来看,张总提到的,区块链这种技术的应用,对消费金融未来证券化的发展是非常有利的。做证券化之后,怎么避免道德风险?怎么样通过技术手段来实现净调?这也就是区块链技术在数据标准有一个比较好的应用的趋势。

 

第三个是资产规模化。过去我们看企业ABS和信贷ABS,项目发行规模小的原因因为是中国消费金融这个行业还在野蛮生长的阶段,信用级别低,无法通过数据标准化打好基础后,对资产进行批量规模化的运作。这点其实如美国很典型的房地美、房贷美,由政府做背书,发放房贷可以形成规模效应。从资金端来看,即需方来看,也会存在标准化的问题。2014年做一单消费金融ABS,有几个银行投资者提出要像对公贷款一样,拆包做评级。我当时无法理解,但是某种意义上,也因为历史局限性,银行投资部门里面没有对零售贷款证券化,内评的方法。2017年市场越来越成熟了,基本上对其中一些要素进行把控就行,投资者模型也不太一样。总体来说,避免对单笔资产进行一个评审,这个是数据标准化,带来的好处是每个行发放的资产的标准越来越趋同。

 

最后提下投资前置化,现在也有一些金融机构,像保险公司,不断的渗透到我们消费金融这个领域。这个领域是很好的市场,首先这里不提消费金融行业发展的趋势,这个总体是向好的。在这个行业总体向好的背景下,越来越多的机构,不单是金融机构,还有其他机构参与到这个市场。作为投资方来说,不一定只有金融机构才投资资产证券化产品,不管是金融机构还是非金融机构,对消费金融资产投资的需求,会投资前移,甚至在形成之前就会进入到环节里面,对他们投资决策和竞争力都有比较大的帮助。这是我从供需两方面总结一下我的观点,中间项目的执行也会有越来越多的创新,当然也是因为我国政策环境、市场环境跟美国有差异,所以我们的创新跟美国相比还是显得滞后。但是在未来可见的项目执行过程当中,会看到越来越多的东西,比如信用卡的循环池结构未来几年会被创造出来。以上是我个人比较浅显的看法。

   

曹梦珲(招商证券股份有限公司,固定收益总部ABS业务联席负责人 

 

感谢五位嘉宾从业务模式的介绍,一直到后续市场的展望的精彩分享。

 

 

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